דוח מיוחד- סיכום פעילות 2011 מימון תאגידים ומוסדות פיננסים

12.032012
 
אבי בן-נון, אנליסט בכיר
avib@midroog.co.il
 
אביטל בר-דיין, סמנכ"ל בכירה
bardayan@midroog.co.il
 
מבוא
אירועים מאקרו כלכליים משמעותיים השליכו לשלילה בשנת 2011 על שווקי ההון והובילו החל מחודש אפריל 2011 לירידות בשערי המניות בבורסה לני"ע בתל-אביב. גורמים אלו כוללים משבר חוזר בכלכלה העולמית ובפרט בכלכלת אירופה, תוך הדרדרות ניכרת באיכות האשראי של מדינות באירופה ופגיעה בבנקים אירופאים מובילים ודשדוש בכלכלת ארה"ב; רעידת אדמה בעולם הערבי, אשר הובילה לפגיעה כלכלית נוכח בידודה של ישראל והדרדרות בקשרים עם מדינות ערב, מצרים ותורכיה; גלי מחאה חברתית אשר הובילה לשינוי בסדרי העדיפויות בישראל תוך שימת דגש לתחומי חינוך, רווחה ובריאות; התמודדות עם בעית הריכוזיות במשק והתחזקות כוחם של בעלי שליטה ומונופולים ועליה ניכרת ביוקר המחיה בישראל. בנוסף לפרמטרים אלו, רמת מחירי הדיור הגבוהים לאחר מספר שנים של עליה חדה, מעיבים על יוקר המחיה ובמידה מסוימת על המערכת הבנקאית נוכח חשיפה גבוהה לענף הבניה למגורים בישראל. בסיכום השנה החולפת נרשמה ירידה של כ- 21% במדד המניות (ת"א 100) ושל כ- 4% במדד התל בונד 60 זאת בניגוד לעליות במחירי האג"ח הקונצרניות בשנה הקודמת. למרות ירידה מתונה יחסית של מדד התל בונד 60 מובחנת דיפרנציאציה בהתנהגות אג"ח קונצרני תוך פתיחת המרווח בגין הסיכון באופן מהותי לחלק מאגרות החוב. 

התפתחות מדדים עיקריים:
 
 
 
בשנת 2011 נרשמה ירידה בהיקף גיוס החוב באמצעות הנפקת אג"ח קונצרני בהשוואה לשנת 2010 זאת לאחר שנרמה התאוששות מסוימת אשתקד. במהלך 2011 הונפקו בבורסה אג"ח קונצרניות בסך של כ - 39 מיליארד ₪ ע.נ. לעומת כ - 42 מיליארד ₪ ע.נ. בשנת 2010, קיטון של כ - 7%. היקף גיוסי האג"ח בתחום הקורפורייט (חברות שאינן בנקים, חברות ביטוח ושאינם חברות בבעלות ממשלתית) הסתכם בכ – 20 מיליארד ₪ ע.נ., ירידה של 11% לעומת 2010. מגזר הבנקאות לבדו רשם ירידה של 21% בהיקף הגיוסים לעומת השנה שעברה. חברות תשתית ממשלתיות גייסו בשנת 2011 כ – 5 מיליארד ₪ לעומת כ - 0.8 מיליארד ₪ בשנת 2010, מתוכם כ - 4 מיליארד ₪ גויסו ע"י חברת החשמל. 
 
התפתחות גיוסים – מיליארד ₪ ע.נ.
 
 
התפלגות הדירוג
הנתונים כוללים מעל 140 מנפיקים הפועלים בתחומים מגוונים לכללם חברות תעשיה, מסחר ושירותים, חברות נדל"ן, בנקאות, ביטוח, בתי השקעות, תשתיות, רשויות מקומיות ועוד1. בחינת התפלגות הדירוג (מכאן ואילך במונחי מנפיקים) לשנת 2011 מצביעה על נוכחות משמעותית למנפיקים המדורגים בטווח דירוג  Baa1 - A2, 50% מכלל המנפיקים כאשר  הדירוג החציוני עומד על .A2  
 כ-47% מסך המנפיקים מדורגים בקבוצת ה- A לעומת כ- 21% בקבוצת ה- Aa וקבוצת ה- Baa, המהווה את תחתית רמת ההשקעות. בשנת 2011 גדל משקל המנפיקים המדורגים במידרוג בדירוג האיכותי ביותר  Aaaלאחר מתן דירוג ראשוני לבנק הפועלים (דירוג פיקדונות), חברת מגדל (דירוג IFSR) והעלאת הדירוג לחברת רפאל.
מאז שנת 2008 נרשמה עליה במספר המנפיקים המדרוגים בקבוצת Baa וירידה במספר המנפיקים המדורגים בקבוצות ה-A וה- Aa ויש בכך בכדי להצביע על החלשות בדירוג האשראי הכולל. מספר המנפיקים המדורגים שלא בדרגת השקעה עומד על כ- 4% מסך המנפיקים.
  
התפלגות הדירוג לפי קבוצות דירוג – נתוני מידרוג
 
 
אופק הדירוג כאינדיקטור מנבא
מידרוג עוקבת באופן שוטף אחר התפתחות סיכוני האשראי של המנפיקים המדורגים על ידה, ואשר נגרמים כתוצאה ממשתנים אנדוגניים, אקסוגניים ו/או שילוב בין השניים. במסגרת המעקב מציבה מידרוג אופק דירוג אשר הינו אינדיקטור, המשקף את הערכת מידרוג לגבי כיוון התפתחות הדירוג לתקופה של 12-18 חודשים קדימה.  תוצר המעקב יכול לכלול אי שינוי בדירוג ובאופק הדירוג, שינוי באופק הדירוג, שינוי בדירוג ושינוי בדירוג ובאופק הדירוג. 
 עפ"י נתוני סוף שנת 2011 ל-73% מכלל המנפיקים המדורגים במידרוג הוצב אופק יציב זאת בדומה לסוף שנת 2010 ולעומת 54% בסוף שנת 2009. ל-20% מכלל המנפיקים הוצב אופק שלילי המבטא את הערכת מידרוג להתפתחות שלילית באיכות האשראי בטווח הקצר והבינוני , בדומה לסוף שנת 2010 ולעומת  39% בסוף שנת 2009. נתונים אלו מעידים על יציבות  מסוימת בסיכוני האשראי של המנפיקים. ל-3% מכלל הדירוגים מוצב אופק דירוג חיובי, המבטא את הערכת מידרוג להתפתחות חיוביות וירידה בסיכון האשראי בטווח הקצר והבינוני, לעומת  5% מכלל הדירוגים בסוף שנת 2010 ו-  2% בסוף שנת 2009. 
 
   
אירועי כשל פירעון 
במהלך שנת 2011 נספרו 2 אירועים של כשל פירעון למנפיקים אשר דורגו ע"י מידרוג.  סה"כ מדווחת מידרוג על 6 אירועים של כשל פירעון מאז תחילת פעילותה בשנת 2003.

להלן מידע לגבי מנפיקים המדורגים ע"י מידרוג ואשר הגיעו לכשל פירעון מאז תחילת פעילותה של מידרוג כמדרגת סיכוני אשראי בישראל.


מטריצות מעברים
מידרוג מרכזת את שינויי הדירוג (מטריצות מעברים - tables migration) כחלק ממדיניות שמירת השקיפות כלפי המשקיעים. להערכת מידרוג, הצגת מטריצות המעברים עשויה לסייע למשקיעים בניהול סיכוני האשראי ובקבלת החלטות השקעה. 

מתודולוגיה לחישוב מטריצות המעברים
מידרוג מרכזת מידע על שינויי דירוג על פני השנים 2004-2011 על בסיס מאגר אשר נצבר בהדרגה בשנות הפעילות. כל מנפיק נכלל במסד הנתונים עפ"י מספר השנים בהם דורג. לדוגמא, מנפיק שדורג משנת 2004 ועד לשנת 2011 נספר 7 פעמים במסג הנתונים. לכל שנה קלנדרית נכלל במסד הנתונים הדירוג האחרון של המנפיק. במידה והדירוג השתנה מספר פעמים במהלך שנה בודדת תצטרף למסד הנתונים רק התצפית האחרונה, המייצגת חתך של סוף השנה הקלנדרית. מסד בנתונים כולל בסה"כ כ- 760 תצפיות. מספר המנפיקים המדורגים בסוף שנת 2011 מסתכם בכ- 140.
 
מידרוג מקבצת את המנפיקים לקבוצות דירוג לפי הדירוג האחרון שלהם (Cohort) ולתקופת הזמן הרלוונטית (T). שיעור הנדידה השולי הינו ההסתברות שמנפיק "ששרד" ברמת דירוג מסוימת עד לתחילת התקופה T יעבור לרמת דירוג אחרת (יעלה או ירד) עד לסוף אותה תקופה. שיעור הנדידה המצטבר הינו ההסתברות למעבר ביו רמות הדירוג מזמן הקמת קבוצות הדירוג ועד לסוף התקופה T.
מבחינה מתמטית שיעור הנדידה השולי לתקופת הזמן T עבור קבוצת דירוג שנוצרה בזמן y בדירוג z מוגדרת כפרופורציה שבין מספר החברות x(t) שעברו מקבוצת דירוג מסוימת לקבוצה אחרת במהלך טווח הזמן T חלקי סך המנפיקים באותה קבוצת דירוג לתחילת תקופת הזמן  (n(t. 
 
 
להמחשה, משמעות הנתונים המופיעים בטבלאות הנדידה היא כי ההסתברות שדירוג של מנפיק (על סמך נתונים מצטברים), אשר דורג למשל בדירוג Aa3 בתחילת שנה, יוותר ללא שינוי בסופה, הוא 76%, ההסתברות שהדירוג יעלה ל- Aa2 עומדת על 4%, ההסתברות שהדירוג ירד ל- A1 עומדת על 13%  וההסתברות, שהדירוג ירד ל- 2A עומדת על 3% וכן הלאה.
לכל אחד מהמנפיקים הוצב במסד הנתונים דירוג Issuer (יכולת פירעון כוללת). במקרים בהם לא קיים דירוג Issuer למנפיק בוצע אומדן לדירוג ה- Issuer על בסיס הדירוג הקיים למכשירי החוב המדורגים של המנפיק. לגבי הבנקים, הנתונים במטריצות המעברים כוללים את דירוג הפיקדונות ואגרות חוב ואינם כוללים דירוג מכשירי חוב אחרים. לגבי חברות הביטוח הנתונים במטריצות המעברים כוללים  דירוג איתנות פיננסית כוללת ׁ(IFSR).
עמודת ה- WR 
עמודת ה- WR מייצגת את המנפיקים, אשר הופסק המעקב אחר דירוגם. הנסיבות העיקריות להפסקת המעקב הינן: השלמת פירעון כל סדרות החוב המדורגות, הסדר חוב/פשיטת רגל של המנפיק, קבלת מידע לא מספק/ לקוי, שאינו מאפשר הערכה יעילה של כושר האשראי, בקשת מנפיק מחברת הדירוג להפסיק לדרג את התחייבויותיו.  
עמודת ה- PD
בדומה לאמידת שיעור הנדידה השנתי, עמודת ה-PD מייצגת את פרופורציית המנפיקים שחל לגביהם בתקופה האמידה הרלוונטית אירוע כשל פירעון מסך המנפיקים באותה רמת דירוג.
אירוע כשל פירעון משקף מצב לפיו נגרם שינוי במערכת היחסים בין המנפיקים למלווה בהשוואה להסכם המקורי ויש בהם לחולל הפסד כספי למחזיקי האג"ח2. מקרים בהם הגוף המדורג מבקש מחברת מידרוג להפסיק את הדירוג על רקע חוסר יכולת לעמוד בפירעון התחייבויות, נמדדו כאירוע של כשל פירעון ומצוינים בעמודת PD. 
יש לציין, כי מדגם ה-PD  הינו מצומצם יחסית ולכן תצפיות בודדות עלולות להטות את התוצאות.  כמו כן מידרוג אומדת את ה-PD ביחס לדירוג לתחילת התקופה ולאו דווקא ביחס לדירוג האחרון הרלוונטי לפני אירוע הכשל.  

מטריצות מעברים תאגידים ומוסדות פיננסים:

 
 [1] הנתונים אינם כוללים עסקאות של מימון מובנה ודירוג תעודות סל.  
 [2] למידע נוסף ראה דוח מיוחד– הגדרות כשל פירעון בדירוג אשראי תאגידים, פברואר 2009

דו"ח מספר:   C010312000M
 
© כל הזכויות שמורות לחב' מידרוג בע"מ (להלן: "מידרוג").
מסמך זה לרבות פסקה זו כולל זכויות יוצרים של מידרוג והינו מוגן על ידי זכויות יוצרים ודיני הקניין הרוחני.

אין להעתיק מסמך זה או בכל דרך אחרת לסרוק, לשכתב, להפיץ, להעביר, לשכפל, להציג, לתרגם או לשמור אותו לשימוש נוסף למטרה כלשהי, באופן שלם או חלקי, בכל צורה, אופן או בכל אמצעי, ללא הסכמה של מידרוג מראש ובכתב.
אזהרה הנוגעת למגבלות הדירוג ולסיכוני הסתמכות על דירוג וכן אזהרות והסתייגויות בנוגע לפעילות של מידרוג בע"מ ולמידע המופיע באתר האינטרנט שלה.

דירוגים ו/או פרסומים שהונפקו על ידי מידרוג הנם או שהם כוללים חוות דעת סובייקטיביות של מידרוג ביחס לסיכון האשראי היחסי העתידי של ישויות, התחייבויות אשראי, חובות ו/או מכשירים פיננסיים דמויי חוב, 
נכון למועד פרסומם וכל עוד מידרוג לא שינתה את הדירוג או הפסיקה אותו. פרסומי מידרוג יכולים לכלול גם הערכות המבוססות על מודלים כמותיים של סיכוני אשראי וכן חוות דעת נלוות. דירוגי מידרוג ופרסומיה אינם מהווים הצהרה בדבר נכונותן של עובדות במועד הפרסום או בכלל. 
מידרוג עושה שימוש בסולמות דירוג לשם מתן חוות דעתה בהתאם להגדרות המפורטות בסולם עצמו. הבחירה בסימול כמשקף את דעתה של מידרוג ביחס לסיכון אשראי משקפת אך ורק הערכה יחסית של סיכון זה. הדירוגים שמנפיקה מידרוג הינם לפי סולם מקומי וככאלה הם מהווים חוות דעת ביחס לסיכוני אשראי של מנפיקים וכן של התחייבות פיננסיות בישראל. 
דירוגים לפי סולם מקומי אינם מיועדים להשוואה בין מדינות אלא מתייחסים לסיכון אשראי יחסי במדינה מסוימת.

מידרוג מגדירה סיכון אשראי כסיכון לפיו ישות עלולה שלא לעמוד בהתחייבויותיה הפיננסיות החוזיות במועד וכן ההפסד הכספי המשוער במקרה של כשל פירעון. דירוגי מידרוג אינם מתייחסים לכל סיכון אחר, כגון סיכון המתייחס לנזילות, לערך השוק, לשינויים בשערי ריבית, לתנודתיות מחירים או לכל גורם אחר המשפיע על שוק ההון.
הדירוגים המונפקים על ידי מידרוג ו/או פרסומיה אינם מהווים המלצה לרכישה, החזקה ו/או מכירה של אגרות חוב ו/או מכשירים פיננסיים אחרים ו/או כל השקעה אחרת ו/או להימנעות מכל אחת מפעולות אלו. 

הדירוגים המונפקים על ידי מידרוג ו/או פרסומיה אף אינם מהווים ייעוץ השקעות או ייעוץ פיננסי, וכן אין בהם משום התייחסות להתאמה של השקעה מסוימת למשקיע מסוים. מידרוג מנפיקה דירוגים תחת ההנחה שכל העושה שימוש במידע המפורט בהם ובדירוגים, 
ינקוט זהירות ראויה ויבצע את ההערכות שלו (בעצמו ו/או באמצעות אנשי מקצוע המוסמכים לכך) בדבר הכדאיות של כל השקעה בכל נכס פיננסי שהוא שוקל לרכוש, להחזיק או למכור. כל משקיע צריך להסתייע בייעוץ מקצועי בקשר עם השקעותיו, עם הדין החל על ענייניו ו/או עם כל עניין מקצועי אחר.

מידרוג איננה מעניקה שום אחריות, מפורשת או משתמעת, ביחס לדיוק, להיותו מתאים למועד מסוים, לשלמותו, לסחירותו או להתאמה לכל מטרה שהיא של כל דירוג או חוות דעת אחרת או מידע שנמסר או נוצר על ידי מידרוג בכל דרך ואופן שהוא.
דירוגי מידרוג ופרסומיה אינם מיועדים לשימוש של משקיעים מוסדיים ויהיה זה בלתי אחראי ובלתי הולם למשקיע מוסדי לעשות שימוש בדירוגים של מידרוג או בפרסומיה בקבלתה של החלטת השקעה על ידו. בכל מקרה של ספק, מן הראוי שיתייעץ עם יועץ פיננסי או מקצועי אחר. 
כל המידע הכלול בדירוגים של מידרוג ו/או בפרסומיה ואשר עליו היא הסתמכה (להלן: "המידע"), נמסר למידרוג על ידי מקורות מידע (לרבות הישות המדורגת) הנחשבים בעיניה לאמינים. מידרוג איננה אחראית לנכונותו של המידע והוא מובא כפי שהוא נמסר על ידי אותם מקורות מידע. מידרוג נוקטת באמצעים סבירים, למיטב הבנתה, כדי שהמידע יהיה באיכות ובהיקף מספקים וממקורות הנחשבים בעיניה לאמינים לרבות מידע שהתקבל מצדדים שלישיים בלתי תלויים, אם וככל שהדבר מתאים. יחד עם זאת, מידרוג איננה גוף המבצע ביקורת ולכן היא איננה יכולה לאמת או לתקף את המידע. 
האמור בפרסומיה של מידרוג, למעט כאלה שהוגדרו על ידה במפורש כמתודולוגיות, אינם מהווים חלק ממתודולוגיה על פיה עובדת מידרוג. מידרוג רשאית לסטות מן האמור בכל פרסום כזה, בכל עת.

בכפוף לאמור בכל דין, מידרוג, הדירקטורים שלה, נושאי המשרה שלה, עובדיה ו/או כל מי מטעמה שיהיה מעורב בדירוג, לא יהיו אחראים מכוח הדין כלפי כל אדם ו/או ישות, בגין כל נזק ו/או אובדן ו/או הפסד, כספי או אחר, ישיר, עקיף, מיוחד, תוצאתי או קשור, אשר נגרם באופן כלשהו או בקשר למידע או לדירוג או להליך הדירוג, 
לרבות בשל אי מתן דירוג, גם אם נמסרה להם או למי מטעמם הודעה מראש בדבר האפשרות להתרחשותו של נזק או אובדן או הפסד כאמור לעיל, לרבות, אך לא רק, בגין: (א) כל אובדן רווחים, בהווה או בעתיד, לרבות אובדן הזדמנויות השקעה אחרות; (ב) כל הפסד ו/או אובדן ו/או נזק שנגרם כתוצאה מהחזקה ו/או רכישה ו/או מכירה של מכשיר פיננסי, 
בין אם הוא היה נשוא דירוג שהונפק על ידי מידרוג ובין אם לאו; (ג) כל הפסד ו/או אובדן ו/או נזק, אשר נגרמו בקשר לנכס פיננסי מסוים, בין השאר אך לא רק, כתוצאה או בקשר עם רשלנות (להוציא מרמה, פעולה בזדון או כל פעולה אחרת שהדין אינו מתיר לפטור מאחריות בגינה), מצדם של דירקטורים, נושאי משרה, עובדים ו/או כל מי שפועל מטעמה של מידרוג, בין במעשה ובין במחדל.
מידרוג מקיימת מדיניות ונהלים ביחס לעצמאות הדירוג ותהליכי הדירוג. 

דירוג שהונפק על ידי מידרוג עשוי להשתנות כתוצאה משינויים במידע שעליו התבסס הדירוג ו/או כתוצאה מקבלת מידע חדש ו/או מכל סיבה אחרת. עדכונים ו/או שינויים בדירוגים מופיעים באתר האינטרנט של מידרוג שכתובתו: http://www.midroog.co.il.

image description

הורד קובץ

close

מידרוג UpDate

אני רוצה לקבל ממידרוג עדכונים שוטפים על שוק ההון הישראלי
להרשמה